S&P Global Ratings ha analizzato diverse operazioni di Non Performing Loan (NPL) in Europa (Spagna, Italia, Grecia e Irlanda). In alcune giurisdizioni, alcune di queste operazioni sono state strutturate con una Real Estate Owned Company (REOCO) in aggiunta alla società veicolo (Special Purpose Entity) che ha emesso le note della cartolarizzazione (di seguito l’emittente/SPE). Le REOCO sono state costituite come entità a scopo limitato, le cui attività principali erano l’acquisizione e la gestione di beni immobili già inclusi nel portafoglio cartolarizzato o di cui si prevedeva l’acquisto al termine di un’esecuzione immobiliare. Le REOCO sono uno dei modi in cui i servicer possono diversificare il processo di recupero dei crediti e che può contribuire a massimizzare i recuperi. La presente Credit FAQ analizza nel dettaglio l’uso delle REOCO da parte dei servicer nelle cartolarizzazioni di NPL. Nelle transazioni esaminate, la maggior parte delle caratteristiche tipiche delle SPE che emettono le note nel contesto di una cartolarizzazione sono condivise dalle REOCO. Rispondiamo alle domande più frequenti su queste caratteristiche.
Qual è lo scopo principale di una REOCO nel contesto di una cartolarizzazione di NPL?
Lo scopo principale della REOCO, nelle transazioni che abbiamo esaminato, è quello di fare offerte alle aste immobiliari e, se le offerte di terzi sono ritenute troppo basse o non ve ne sono, di acquistare la proprietà e cercare di venderla sul mercato a un prezzo più alto. Alcuni degli immobili di proprietà della REOCO possono anche provenire da accordi amichevoli con i debitori. La SPE che emette le note in un’operazione di cartolarizzazione, di solito, non può intraprendere attività simili per vari motivi, principalmente:
i) la legge sulla cartolarizzazione non consente all’emittente di possedere beni; oppure
ii) anche se fosse consentito, il possesso di beni potrebbe aumentare il rischio di insolvenza dell’emittente.
Quali sono i meccanismi di finanziamento delle REOCO?
Nelle operazioni che abbiamo esaminato, le REOCO possono in genere accedere a una linea di credito revolving. Questa linea di credito viene concessa diretta mente o indirettamente, a seconda della struttura, dall’emittente attraverso una voce specifica nella waterfall dell’emittente o deducendo gli importi necessari alla REOCO dagli incassi disponibili dell’emittente. In che modo la REOCO rimborserà questo importo? I documenti della transazione prevedono in genere una priorità di pagamento a livello di REOCO per i pagamenti ai suoi creditori, compreso il rimborso della linea di credito concessa (…).
Quali sono le principali considerazioni sul rischio d’insolvenza della REOCO?
Per capire quanto sia probabile che la REOCO diventi insolvente e il potenziale impatto di tale insolvenza, facciamo diverse considerazioni. Basiamo la nostra analisi sui nostri criteri legali (si veda la sezione “Criteri correlati”) che includono alcune caratteristiche che tipicamente riscontriamo e che ci permettono di concludere che una SPE non è a rischio d’insolvenza, è “bankruptcy remote”. Come menzionato nei nostri criteri, il termine ”bankruptcy remote” non è un termine legale, ma è una valutazione che facciamo sulla base di diverse considerazioni e non significa che una SPE sia immune dal rischio di insolvenza.
Quali sono gli scopi consentiti di una REOCO?
Il punto di partenza della nostra verifica è la comprensione dell’ambito delle attività che la REOCO è autorizzata a svolgere in base ai documenti della transazione. Nell’applicare i nostri criteri, consideriamo se le attività sono limitate a quelle strettamente necessarie per l’acquisto e la gestione dei beni acquistati. Riteniamo infatti che le attività non correlate aumentino il rischio d’insolvenza della REOCO in quanto aumentano la probabilità di richieste di risarcimento da parte di terzi.
Qual è la tipica struttura proprietaria di una REOCO?
Un’altra considerazione che facciamo riguarda la proprietà della REOCO. Infatti, nei casi in cui gli azionisti della REOCO abbiano il potere di chiedere volontariamente l’avvio di una procedura d’insolvenza, consideriamo quali meccanismi sono presenti nella struttura per attenuare questo rischio. Ad esempio, riteniamo che la presenza di un’azionista indipendente dallo sponsor e dal cedente del portafoglio cartolarizzato il cui voto sia necessario insieme a quello dell’azionista di riferimento prima di avviare una procedura d’insolvenza volontaria possa contribuire a mitigare il rischio di una procedura d’insolvenza. Nella nostra analisi, potremmo anche considerare un parere legale che escluda nella giurisdizione di riferimento rischi sostanziali di consolidamento della REOCO all’interno del perimetro dell’azionista e considerare l’esistenza di impegni da parte della REOCO a mantenersi come un’entità separata e indipendente da terzi.
Le REOCO creano garanzie sui beni?
Nelle operazioni di finanza strutturata, di solito l’emittente di titoli cartolarizzati, la SPE, crea una garanzia sui propri beni a favore dei detentori dei titoli. Questa caratteristica è rilevante per la nostra analisi di bankruptcy remotness, perché riteniamo che riduca gli incentivi per gli azionisti o per i creditori terzi non garantiti a sottoporre la SPE a una procedura d’insolvenza per avere potenzialmente accesso ai flussi di cassa e ai beni della SPE. Nelle transazioni che abbiamo esami nato, le REOCO non hanno creato garanzie sulle proprietà a favore dell’emittente o di altre parti. Il motivo, a nostro avviso, è da ricercare nei costi elevati e negli osta coli operativi che la creazione di garanzie comporterebbe. Di conseguenza, non abbiamo potuto concludere che il rischio d’insolvenza delle REOCO fosse remoto in linea con i nostri criteri legali. Tuttavia, abbiamo potuto trarre conforto da diverse altre caratteristiche che hanno contribuito a mitigare il rischio d’insolvenza. Ne parliamo nell’ultima domanda.
Qual è la probabilità che le REOCO siano soggette a procedure d’insolvenza?
Sebbene non possiamo concludere che il rischio d’insolvenza delle REOCO esaminate finora sia remoto, in linea con i nostri criteri legali, riteniamo improbabile che possano essere soggette a procedure d’insolvenza. In fatti, tutte le REOCO che abbiamo analizzato fino ad ora sono soggette a delle limitazioni molto simili a quelli della SPE che emette le note, ossia non possono avere dipendenti e le loro attività sono limitate all’acquisto degli immobili, beni che garantiscono gli NPL, alla loro gestione ed eventualmente alla loro vendita sul mercato. Tutti i costi, le commissioni e le spese necessarie per la gestione della REOCO, comprese le tasse, sono sempre pagati in via prioritaria nella priorità dei pagamenti della REOCO. Inoltre, tutte le proprietà possedute dalla REOCO sono assicurate, le dimensioni delle proprietà sono mediamente piccole e ben diversificate geograficamente, con la maggior parte delle proprietà di tipo residenziale, riducendo così in modo significativo il rischio ambientale della transazione. Infine, nelle transazioni che abbiamo esaminato, vengono create garanzie sui conti in cui vengono versati i proventi della vendita degli immobili e sulle azioni della REOCO. Di conseguenza, non ci aspettiamo che le REOCO abbiano un’esposizione significativa a creditori terzi che potrebbero avere un incentivo ad avviare una procedura di insolvenza contro la REOCO. Inoltre, i creditori della REOCO ai sensi dei documenti della transazione, come l’emittente e il servicer, sono tipicamente vincolati da clausole che impediscono azioni legali contro la REOCO e limitano i pagamenti dovuti dalla REOCO alle somme disponi bili in base all’ordine di priorità.
Poiché la REOCO acquista le proprietà al termine del processo di esecuzione immobiliare o attraverso una soluzione amichevole, non ci aspettiamo che il debitore originario cerchi di contestare la proprietà del bene. Infine, le REOCO sono solo una delle strategie a disposizione dei servicer. Nelle transazioni a cui abbiamo lavorato, in media, hanno rappresentato meno della metà dei proventi previsti dall’attività di recupero. Inoltre, in queste transazioni, l’insolvenza della REOCO non determina un evento di default a livello dell’emittente. Riteniamo quindi che l’insolvenza di una REOCO sia improbabile e, anche se si verificasse, non ci aspettiamo che possa compromettere in modo so stanziale i flussi di cassa disponibili per il rimborso delle obbligazioni cartolarizzate.
(traduzione di cortesia dall’inglese a cura di Be Bankers)
